Finance, Markets and Valuation
DOI:
10.46503/BGTE9729
Corresponding author
Laura Gómez-Pavón
Durán
Recibido: 5 Abr 2020
Revisado: 18 Abr 2020
Aceptado: 20 Abr 2020
Finance, Markets and
Valuation
ISSN 2530-3163.
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Análisis global de la participación de los fondos
soberanos en el mercado bursátil
Global analysis of the participation of sovereign wealth
funds in the stock market
Laura Gómez-Pavón Durán
1
1
Facultad de Administración y Dirección de Empresas, Universidad Politécnica de Valencia.
Valencia, España. Email: laugodu@ade.upv.es
JEL: F21; F34
Resumen
En este artículo se realiza un análisis de la inversión global en empresas cotizadas realizada por una
muestra de 30 fondos soberanos. La primera parte de este trabajo comprende una descripción teórica de
los fondos soberanos mientras que la segunda parte abarca el análisis de la inversión realizada tanto a
nivel agregado como individualizado. Los resultados alcanzados mediante dicho análisis permiten llegar
a la conclusión de que Europa, Asia y Norteamérica atraen más de dos tercios de la inversión total, siendo
el sector financiero el de mayor captación. Otro de los resultados indica que más del 80 % de la inversión
total realizada en empresas cotizadas proviene de cinco fondos soberanos. Por último, los resultados
muestran asimismo que existe un grupo de fondos soberanos procedentes del Sudeste Asiático y Oriente
Medio que presentan una elevada concentración y porcentaje de control sobre las inversiones realizadas,
lo cual podría revelarse como un indicador de posicionamientos estratégicos.
Keywords: Fondos soberanos; Inversión; Empresas cotizadas; Análisis descriptivo
Abstract
This paper provides an analysis of the overall investment in listed companies made by a sample of 30
sovereign wealth funds. The first part of this paper comprises a theoretical description of sovereign
wealth funds, while the second part covers the analysis of the investment made at both the aggregate
and individual levels. The results achie ved from this analysis lead to the conclusion that Europe, Asia
and North America attract more than two-thirds of total investment, with the financial sector being the
one that attracts more funds. Another result indicates that more than 80% of total investment in listed
companies comes from five sovereign wealth funds. Finally, the results also show that there is a group
of sovereign wealth funds from Southeast Asia and the Middle East that have a high concentration and
percentage of control over the investments they made, which could be an indicator of strategic positions.
Keywords: Sovereign wealth funds; Investment; Listed companies; Descriptive analysis
Cómo citar este artículo: Gómez-Pavón Durán, L. (2020) Análisis global de la participación de los
fondos soberanos en el mercado bursátil. Finance, Markets and Valuation 6(1), pp. 51–67.
51
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
1 Introducción
Los fondos soberanos son instrumentos de inversión que, a pesar de haberse originado hace
aproximadamente setenta años, no captaron la atención de los académicos y posteriormente
del público general sino hasta finales del siglo anterior y comienzos del presente. Este período
se caracterizó por una notable subida de los precios del petróleo, lo cual podría ser la causa
de que un elevado número de países poseedores de esta materia prima decidieran constituir
fondos soberanos como vía para acumular estas riquezaspara su posterior inversión (Carpantier
y Vermeulen, 2018). A comienzos de 2020, el volumen conjunto de activos bajo gestión se estima
superior a los 8 billones de dólares (Top 91 Largest Sovereign Wealth Fund Rankings by Total
Assets, s.f.), quedando de esta forma consolidados como inversores institucionales a la altura
de los grandes fondos de inversiones y fondos de pensiones.
Por otro lado, existen aspectos como la escasa transparencia en las estrategias de ciertos
fondos soberanos que dificultan el estudio completo y pormenorizado de estos vehículos
de inversión y hacen necesario averiguar qué tipo de información se oculta y cuáles son las
verdaderas razones que se esconden detrás de esas estrategias de inversión.
Existe abundante literatura que trata esta cuestión y tantas otras que forman parte del
estudio de los fondos soberanos (Amar, Candelon, Lecourt, y Xun, 2019; Gaudens-Omer, 2019;
Reddy, 2019), pero asimismo son numerosas las líneas de investigación que deben emprenderse
todavía para lograr comprender una realidad tan compleja como la que rodea a estos fondos.
El propósito de este trabajo es plasmar, a partir de una selección de una fracción repre-
sentativa de fondos soberanos, la distribución actual de la inversión que estos realizan a nivel
regional y sectorial. Estos datos se acompañan además de otros como el grado de transparencia
de cada uno de los fondos, el número de empresas en las que se invierte o el grado medio de
control que se ejerce sobre ellas; elementos que deben ser considerados tenidos en cuenta de
cara a un análisis más completo.
Este trabajo se estructura en seis secciones, siendo la primera esta introducción. La se-
gunda sección comprende la conceptualización de los fondos soberanos a través de un breve
estudio de su definición y diversos criterios de clasificación. La tercera sección aborda dos de
los aspectos problemáticos que se asocian con mayor frecuencia a los fondos soberanos: la
persecución de intereses económicos o políticos y la cuestionable transparencia de gran parte
de estos instrumentos. La sección cuarta se ocupa de resaltar la importancia de analizar estos
fondos debido a su peso actual en el panorama de inversión global. El quinto punto abarca la
realización del análisis descriptivo tanto a nivel agregado como a nivel individual de la inversión
realizada por cada uno de los fondos a través del estudio de información relevante. Por último,
el sexto apartado expone las principales conclusiones obtenidas en este trabajo.
2 Conceptualización
2.1 Diferencias en la definición
Uno de los aspectos más complejos de analizar cuando se aborda el estudio de los fondos
soberanos es, sin duda, su conceptualización. Hoy en día no existe consenso académico que
permita aunar todas las propiedades que caracterizan a estos instrumentos de inversión en
una única e indiscutible definición, si bien es cierto que la mayoría de los autores coinciden en
apuntar una serie de características comunes.
Originalmente, el término “fondo soberano”, proveniente del inglés “Sovereignwealthfund”
(abreviado con “SWF”), es acuñado por Rozanov (2005) en su artículo “Who holdsthewealthof-
nations”. En esta publicación, el autor pone en evidencia la aparición de este nuevo tipo de
Laura Gómez-Pavón Durán 52
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
instrumentos, que presentan una naturaleza única que los distingue de los fondos públicos
de pensiones tradicionales y de las reservas internacionales. En esta línea, señala que se trata
más bien de fondos que acumulan ciertos países a lo largo del tiempo y que generalmente
se destinan a garantizar la estabilidad económica del país, generar ahorro para generaciones
futuras, favorecer el desarrollo socioeconómico, etc. Otra de las características más relevantes
de los fondos soberanos es que constituyen una herramienta a través de la que los Estados
canalizan la inversión de capital en activos de diferente tipología para lograr los objetivos
mencionados.
Por otro lado, Capapé y Guerrero Blanco (2013) analizan esta cuestión proporcionando una
“definición concéntrica” que descompone el concepto de fondos soberanos en los siguientes
niveles: [1] Inversión de propiedad pública, [2] Cartera internacional, [3] Sin obligaciones explí-
citas en materias de pensiones, [4] Determinados por el origen de los fondos y [5] Por encima
de la tasa libre de riesgo; inversiones a largo plazo; propósito definido; autoridad soberana;
estructura independiente.
2.2 Diversidad
Respecto a la dificultad a la hora de conceptualizar este instrumento de inversión, uno
de los elementos que influye de manera más decisiva en este problema es la gran diversidad
de fondos soberanos que existen en la actualidad. Aunque se trate de emplear este término
para englobar a los más de 90 fondos de los que se tiene constancia (Top 91 Largest Sovereign
Wealth Fund Rankings by Total Assets, s.f.), lo cierto es que un estudio pormenorizado de éstos
demuestra que constituyen realidades demasiado diversas entre sí que llevan a plantearse
la idoneidad de esta agrupación. Tal y como apuntan Aguilera, Capapé, y Santiso (2016), se
trata de instituciones considerablemente heterogéneas en cuanto a tamaño, origen geográfico,
destinación geográfica de la inversión y origen de los fondos, entre otros.
Partiendo de esta idea, pueden encontrarse en la literatura diferentes formas de clasificar
estos instrumentos, siendo una de las más comunes la proveniencia de los fondos. Según este
criterio, puede diferenciarse entre los fondos commodity y los noncommodity (Kimmitt, 2008).
El primer tipo engloba aquellos fondos soberanos cuya riqueza proviene de la exportación de
materias primas (generalmente petróleo y gas) mientras que el segundo incluye aquellos que
se establecen gracias a las transferencias del excedente procedente de las reservas de divisas.
En publicaciones posteriores, autores como Cohen (2009) y Bernstein, Lerner, y Schoar (2013)
se acogen a criterios de clasificación muy similares en los que puede apreciarse la inclusión
de la nota de pertenencia geográfica del país de origen, lo que resulta en el establecimiento
de tres grupos diferenciados: los países con tradición exportadora de petróleo (Oriente Medio:
Abu Dabi, Argelia, Dubái, Kuwait, Libia, Qatar y Arabia Saudí), países no árabes u occidentales
que exportan petróleo (Noruega, Estados Unidos, Canadá y Rusia) y por último, países del Este
Asiático (China, Hong Kong, Singapur, Corea). En este trabajo se distingue asimismo una cuarta
categoría residual de fondos provenientes de países no exportadores de petróleo como Nue va
Zelanda, Irlanda y Australia.
3 Controversias asociadas a los fondos soberanos
3.1 Dicotomía entre intereses económicos y políticos
Si se atiende a la naturaleza de los fondos soberanos, no existe tampoco consensorespecto a
si se trata de meros instrumentos públicosde inversión o si, por el contrario, pueden equipararse
a fondos de inversión privados. Una de las claves para dilucidar esta cuestión se encuentra en
Laura Gómez-Pavón Durán 53
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
poder determinar si los fondos soberanos siguen estrategias de inversión guiadas por fines
económicos, políticos (dejándose la búsqueda del binomio mayor rentabilidad-menor riesgo
en segundo plano) o una combinación de ambas. De nuevo, dar respuesta a esta cuestión no es
tarea fácil y debe recurrirse a estudiar cuáles son las diferentes posturas al respecto.
Autores como Alhashel (2015) y Megginson, You, y Han (2013) defienden que los fondos
soberanos se comportan en la práctica guiados por intereses principalmente económicos. Meg-
ginson y cols. (2013) llegan a esta conclusión a través de la realización de un análisis de cuáles
son los determinantes de los países-destino que atraen la inversión hacia ellos, sirviéndose de
una muestra de operaciones de compra de acciones de un conjunto de empresas cotizadas de
los países objetivo para un periodo determinado de tiempo. Para ello contrastan dos hipóte -
sis según las cuales, o bien los fondos soberanos son inversores puramente comerciales que
facilitan la inversión en empresas extranjeras, o bien persiguen este tipo de inversión con el
fin de cumplir objetivos políticos en lugar de guiarse por motivos estrictamente económicos.
Los resultados que arroja dicho análisis les permiten aceptar la primera de las hipótesis ya
que concluyen que los fondos soberanos pertenecientes a países con un alto grado de aper-
tura y desarrollo económico pero con mercados de capital domésticos menos desarrollados
presentan una mayor tendencia a realizar inversiones en el extranjero, y que países-objetivo
que gozan de mayor protección del inversor y mercados de capital desarrollados atraen más
inversión por parte de fondos soberanos.
En el bando contrario encontramos autores como Knill, Lee, y Mauck (2012) que, a través
de su análisis, si bien reconocen que los fondos soberanos comparten ciertas características
con inversores institucionales, establecen que no es menos cierto que también presentan in-
eficiencias propias de los inversores públicos. Además de esto, sostienen que las relaciones
políticas entre los países de origen y los países de destino sí que afectan significativamente a
las estrategias de inversión, concretamente a la hora de elegir el país receptor. Para realizar
estas afirmaciones, se basan en la realización de un análisis del rendimiento de las empresas
receptoras de la inversión, observando que estas exhiben un comportamiento más equipa-
rable al de las compañías de propiedad pública que aquellas participadas mayormente por
inversores institucionales. Asimismo, mantienen que, aunque los fondos soberanos puedan
teóricamente compartir objetivos conlos inversores institucionales, sus estrategias de inversión
son diferentes.
Entre ambas posturas, existen tesis conciliadoras como la de Kotter y Lel (2011), que parten
de la base de que en general no puede afirmarse con rotundidad que los fondos soberanos
persigan o no persigan fines económicos. Su posición al respecto se fundamenta en que los
objetivos de inversión de éstos estén probablemente relacionados con su grado de transpa-
rencia. De ahí que sostenga que aquellos fondos soberanos que canalizan intereses políticos
a través de la inversión externa tienen tendencia a ser más opacos, ocultando información
sobre sus actividades de inversión y creando un entorno poco informativo. En línea con esta
idea, podría entonces decirse que, dada la variada tipología de fondos soberanos ante la que
nos encontramos, es probable que algunos de ellos (los más opacos, como los fondos chinos)
persigan fines exclusivamente o en gran parte políticos, mientras que otros (como el fondo de
Noruega o el de Singapur) se comporten plenamente como inversores privados guiados por la
maximización de la rentabilidad.
Laura Gómez-Pavón Durán 54
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
3.2 Transparencia
Tal y como se ha podido apreciar en el apartado anterior, la falta de transparencia que
caracteriza a algunos de los fondos soberanosmás relevantes del panorama actual es otra de las
principales problemáticas que debe ser estudiada. Es un aspecto que merece especial atención
ya que la insuficiencia de información verídica y actualizada sobre los objetivos perseguidos y
las transacciones realizadas por los fondos soberanos entorpece notablemente su investigación
y provoca que, hoy en día, más de una década después de haberse acuñado el término, siga
sin tenerse una visión conjunta clara de qué son y cómo se comportan exactamente estos
instrumentos de inversión.
A este respecto, Truman (2007) expone un conjunto de ideas sobre la creciente necesidad
de transparencia en un contexto de inversión global como el actual, en el que no pueden
conocerse cifras exactas, al no publicarse información comprensible y actualizada. En primer
lugar, relaciona la opacidad de las estrategias de inversión de algunos fondos soberanos con
el ocultamiento de objetivos de índole política, lo cual sostiene que provoca que los países
receptores de la inversión tiendan a manifestar cierta confrontación política con los países
de origen de los fondos, así como a adoptar medidas de proteccionismo financiero. Por otro
lado, recalca la relevancia de la transparencia en las decisiones de los gobiernos en relación
con la gestión de sus inversiones internacionales, ya que éstas pueden repercutir de forma
significativa a cuatro grupos de interesados, a saber: (1) ciudadanos del país de origen de la
inversión; (2) gobierno del país de origen de la inversión; (3) participantes de los mercados
financieros y (4) autoridades y ciudadanos del país receptor de la inversión.
Finalmente, Truman (2007) propone la creación de un “estándar internacional” para las
inversiones transfronterizas de los gobiernos a través de fondos soberanos y otros vehículos de
inversión. Según este estándar, se aplicarían una serie de normas para garantizar la máxima
transparencia, consistentes en la publicación de informes anuales (y preferiblemente trimestra-
les), información sobre estrategias de inversión; resultados, naturaleza y localización de las
inversiones y auditorías externas.
Se tiene constancia, por tanto, de que existe un claro problema de transparencia y de cuáles
son sus repercusiones. Un aspecto igualmente importante que debe tenerse en consideración
es que uno de los posibles orígenes de esa opacidad pueda ser que la revelación de demasiada
información lleve aparejada una serie de costes para los fondos soberanos, al potenciarse la
posibilidad de ser imitados en sus estrategias por otros inversores rivales (Bernstein y cols.,
2013).
Sobre cómo se ha llevado el control de esta transparencia a la práctica, el International
Forum of Sovereign Wealth Funds (IFSWF) apuesta por una de las propuestas regulatorias de
mayor acogida global. Concretamente, en 2008 creó y publicó un conjunto de 24 Principios y
Prácticas Generalmente Aceptados para los fondos soberanos, conocidos comúnmente como
los Principios de Santiago, a los que actualmente se encuentran adheridos más de 30 fondos
soberanos (Santiago Principles, s.f.). El IFSWF produce estas normas con el fin de garantizar
el cumplimiento de una serie de objetivos entre los que se encuentran: ayudar a mantener la
estabilidad financiera y la libre circulación de capitales e inversión, garantizar el cumplimiento
de los marcos normativos de los países en que se invierte y promover inversiones realizadas en
base a consideraciones económicas y de riesgo-beneficio financiero.
Otra iniciativa en el marco del control de transparencia de los fondos soberanos es la llevada
a cabo por Carl Linaburgyy Michael Maduell en el Sovereign Wealth Fund Institute, quienes
desarrollaron el índice de transparencia Linaburg-Maduell (Linaburg-Maduell Transparency
Laura Gómez-Pavón Durán 55
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Point Principles of Linaburg-Maduell Transparency Index
+1
Fund provides history including reason for creation, origins of wealth, and govern-
ment ownership structure
+1 Fund provides up-to-date independently audited annual reports
+1
Fund provides ownership percentage of companyholdings, and geographic locations
of holdings
+1
Fund provides total portfolio market value, returns, and management compensation
+1
Fund provides guidelines in reference to ethical standards, investment policies, and
enforcer of guidelines
+1 Fund provides clear strategies and objectives
+1 If applicable, the fund clearly identifies subsidiaries and contact information
+1 If applicable, the fund identifies external managers
+1 Fund manages its own web site
+1
Fund provides main oice location address and contact information such as telep-
hone and fax
Tabla 1. Índice Linaburg-Maduell
Fuente: Sovereign Wealth Fund Institute
Index (LMTI), 2020). Para el cálculo de este índice es necesaria la consideración de hasta diez
parámetros que representan indicativos de transparencia (Ver Tabla 1). El cumplimiento de cada
uno de ellos supone la adición de un punto al índice, donde el valor 1 representaría el menor
grado de transparencia y 10 el máximo. Entre los fondos soberanos más transparentes que
serán objeto de posterior análisis (puntuación 10) encontramos Norway Government Pension
Fund y Temasek Holdings. Por otro lado, fondos como Kazakhstan National Fund (puntuación
2) o Brunei Investment Agency (puntuación 1) se encuentran entre las posiciones más bajas.
4 Importancia del estudio de los fondos soberanos
Los fondos soberanos constituyen un objeto de estudio fundamental ya que representan
un poderoso mecanismo de inversión a través del cual los Estados gestionan su propia riqueza,
y se han erigido en las últimas décadas como uno de los principales actores en el panorama
de la inversión internacional. En la actualidad, se estima que el volumen total de activos de
estos instrumentos se valora en una cifra superior a los 8 billones de dólares (Top 91 Largest
Sovereign Wealth Fund Rankings by Total Assets, s.f.), que se corresponde con aproximadamente
90 fondos soberanos constituidos por más de 40 países de todo el mundo. Debe destacarse
que, entre estos fondos, los activos del Norway Government Pension Fund Global representan
en torno al 14 % del valor total, es decir, una séptima parte. Además, si se toman los valores
de los activos de los siguientes fondos soberanos más grandes, se observa cómo tan solo los
10 primeros suponen un 70 % del total, tomando los aproximadamente 80 restantes, valores
residuales respecto al total.
Previamente a esta situación, el surgimiento de los primeros fondos soberanos tal y como
se conocen en la actualidad se remonta a 1953, año en el que se crea el primer fondo soberano
público, Kuwait Investment Authority (Buteică y Petrescu, 2017). A partir de este momento, el
número de fondos constituidos incrementa con el paso de los años, observándose un ascenso
Laura Gómez-Pavón Durán 56
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Figura 1. Evolución del crecimiento del número de fondos soberanos
Fuente: elaboración propia a partir de Buteică y Petrescu (2017) y Carpantier y Vermeulen (2018)
muy pronunciado entre el final de la década de los años 90 y primera década de los 2000 (Ver
Figura 1).
Entre 1998 y 2008 fueron 16 los países que establecieron fondos soberanos, algunos de ellos
optaron incluso por crear dos (Chile, China, Kazajstán, Venezuela) o tres (Rusia) (Carpantier y
Vermeulen, 2018). Según este autor, la razón que podría esconderse detrás de este boom estaría
relacionada con el pronunciado incremento del precio de las materias primas en este mismo
período. Es decir, dado que una gran parte de los fondos soberanos tienen como origen las
ganancias obtenidas por la exportación de gas y petróleo, no sería improbable que un aumento
del precio de estos y, en consecuencia, un incremento de la riqueza de los países exportadores
condujera a la constitución de fondos que permitieran su acumulación y gestión.
5 Análisis descriptivo
5.1 Selección de la muestra
La muestra seleccionada para la realización del siguiente análisis se compone de 30 fondos
soberanos activos que se encuentran entre los primeros 50 según su valor de activos bajo
gestión y de los que se dispone de datos públicos. Se toman datos de febrero de 2020.
5.2 Análisis
La inversión conjunta en empresas cotizadas realizada por la muestra de fondos seleccio-
nada es de 1,2 billones de dólares. La Tabla 2 recoge la distribución de esta cantidad. Más del
50 % de la inversión proviene del fondo noruego (Norway Government Pension Fund Global),
seguido de Public Investment Fund de Arabia Saudí, los dos fondos de Singapur (Temasek
Holdings y GIC Private Limited) y el fondo de Qatar Investment Authority. En total, más del 80 %
de la inversión en empresas cotizadas realizada por esta muestra de fondos soberanos proviene
de cinco fondos provenientes del norte de Europa, Oriente Medio y el Sudeste Asiático. Por otro
lado, más de la mitad de los fondos de la muestra representan un porcentaje inferior al 1 % a la
totalidad, corroborando la alta concentración de la inversión en los cinco fondos anteriormente
mencionados.
Sobre el país de origen de estos fondos (ver Tabla 3), se aprecia que los Emiratos Árabes
Unidos y Estados Unidos se sitúan ambos a la cabeza de países con mayor número de fondos
Laura Gómez-Pavón Durán 57
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Fondo Valor Porcentaje
Norway Government Pension Fund Global 649,549,28 53,38 %
Public Investment Fund 137.004,01 11,26 %
Temasek Holdings 113.021,63 9,29 %
GIC Private Limited 73.500,34 6,04 %
Qatar Investment Authority 45.711,45 3,76 %
National Council for Social Security Fund 37.905,23 3,11 %
Emirates Investment Authority 33.938,50 2,79 %
Korea Investment Corporation 23.749,71 1,95 %
Khazanah Nasional 18.288,70 1,50 %
Investment Corporation of Dubai 15.833,15 1,30 %
Kuwait Investment Authority 12.493,82 1,03 %
Alberta Investment Management Corporation 11.373,62 0,93 %
SAFE Investment Company 11.085,30 0,91 %
Mubadala Investment Company 11.000,33 0,90 %
Texas Permanent School Fund 6.565,84 0,54 %
China Investment Corporation 3.606,59 0,30 %
Abu Dhabi Investment Authority 3.257,35 0,27 %
Samruk-Kazyna 3.173,53 0,26 %
Mumtalakat Holding 3.102,36 0,25 %
Future Fund 918 0,08 %
Libyan Investment Authority 389,85 0,03 %
Alaska Permanent Fund Corporation 363,2 0,03 %
New Mexico State Investment Council 342,67 0,03 %
Russian Direct Investment Fund 168,65 0,01 %
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio 152,28 0,01 %
University of Texas Investment Management Company 105,35 0,01 %
Ireland Strategic Investment Fund 95,88 0,01 %
Kazakhstan National Fund 89,07 0,01 %
New Zealand Superannuation Fund 49,44 <0,01 %
Brunei Investment Agency 31,65 <0,01 %
Tabla 2. Volumen de inversión de los fondos soberanos analizados (millones)
Fuente: Thomson One
Laura Gómez-Pavón Durán 58
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
País de origen Número de fondos
EmiratosÁrabes Unidos 4
Estados Unidos 4
China 2
Hong Kong 2
Singapur 2
Kazajstán 2
Noruega 1
Kuwait 1
Catar 1
Arabia Saudí 1
Corea del Sur 1
Australia 1
Canadá 1
Brunei 1
Libia 1
Malasia 1
Nueva Zelanda 1
Irlanda 1
Barein 1
Rusia 1
Tabla 3. Nacionalidad de los fondos soberanos
Fuente: Thomson One
soberanos constituidos dentro la muestra seleccionada, con cuatro fondos activos cada uno de
ellos. A continuación, son cuatro países asiáticos (China, Hong Kong, Singapur y Kazajistán)
aquellos que disponen de un mayor número de fondos constituidos, dos cada uno de ellos.
El resto de los fondos de la muestra provienen de países situados principalmente en Oriente
Medio, Europa y el Sudeste asiático.
Sobre el origen de la riqueza (commodity/non-commodity) de los fondos soberanos selec-
cionados (ver Tabla 4) se observa un claro equilibrio ya que aproximadamente la mitad de ellos
se clasifican como fondos commodity y la otra mitad como non-commodity.
Mediante la observación de los datos de la Tabla 5 y la Tabla 6 se aprecia que Norway
Government Pension Fund Global presenta una concentración de la inversión notablemente
baja respecto al resto de fondos de la muestra, dado que invierte en más de 9000 empresas en
las que cuales ostenta, en promedio, un control de aproximadamente el 1 % (muy por debajo
del nivel medio de control de la mayoría de los fondos de la muestra, que se estima en torno al
10 %).
En esta línea, se observa que 17 de los 30 fondos seleccionados invierten en menos de 30
empresas, de los que 8 ostentan un control en la inversión superior al 10 %. Destaca en especial
Emirates Investment Authority, cuyo control m edio en las empresas que invierte es superior al
50 %, seguido de Samruk-Kazyna y Mumtalakat Holding, con un control medio en la inversión
Laura Gómez-Pavón Durán 59
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Origen de la riqueza Fondo
Commodity
Abu Dhabi Investment Authority
Alaska Permanent Fund Corporation
Alberta Investment Management Corporation
Brunei Investment Agency
Emirates Investment Authority
Investment Corporation of Dubai
Kazakhstan National Fund
Kuwait Investment Authority
Libyan Investment Authority
Mubadala Investment Company
New Mexico State Investment Council
Norway Government Pension Fund Global
Public Investment Fund
Qatar Investment Authority
Texas Permanent School Fund
University of Texas Investment Management Company
Russian Direct Investment Fund
Non-Commodity
China Investment Corporation
Future Fund
GIC Private Limited
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio
Ireland Strategic Investment Fund
Khazanah Nasional
Korea Investment Corporation
Mumtalakat Holding
National Council for Social Security Fund
New Zealand Superannuation Fund
SAFE Investment Company
Samruk-Kazyna
Temasek Holdings
Tabla 4. Origen de la riqueza de los fondos soberanos
Fuente: Thomson One
Laura Gómez-Pavón Durán 60
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
superior al 40 %. En contraste con el fondo noruego (Norway Government Pension Fund Global),
estos fondos presentan una concentración de la inversión muy elevada, lo cual, si además
se presta atención a las zonas y sectores en los que se invierte mayoritariamente, podría ser
indicador de que se persigue algún tipo de intereses que exceden los puramente económicos.
Respecto al grado de transparencia en la actividad de los fondos soberanos, medida en este
caso a través del índice Linaburg-Maduell, se advierte que 8 de los 30 fondos seleccionados
presentan un nivel de transparencia bajo (puntuaciones de 1 a 5), 6 se encuentran en una zona
de transparencia intermedia (puntuaciones de 6 a 7) y 14 de ellos se corresponden con un grado
de transparencia elevado (puntuaciones de 8 a 10); dicho de otra forma, menos de la mitad de la
muestra total de fondos seleccionada puede clasificarse como fondos altamente transparentes
(ver Tabla 7). Esto último coincide con que habitualmente se señale la opacidad de los fondos
soberanos como una de sus principales problemáticas.
A continuación, tal y como se observa en la Tabla 8, regionalmente, aproximadamente
un 80 % de la inversión se destina a Europa, Asia y Norteamérica de manera prácticamente
equitativa. Oriente Medio se posiciona como la cuarta zona con mayor recepción de inversión
con un 16.38 %, seguida por Oceanía, África y Latinoamérica, zonas que, a nivel individual no
superan un 1.5 % respecto del volumen total invertido.
Si se desglosan estas zonas en los países que los componen y se examina la inversión que
capta cada uno de ellos, se observa que los tres países de preferencia son Inglaterra, Estados
Unidos y China, en dicho orden (Thomson One).
Por otro lado, el sector financiero destaca notablemente entre los demás ya que se posi-
ciona como el sector de mayor captación de la inversión, atrayendo alrededor de un tercio
de ésta, seguido de los sectores tecnológico y de las telecomunicaciones, que representan
conjuntamente una cifra de inversión que supone otro tercio de la inversión total.
6 Conclusiones
A lo largo de este trabajo se han descrito algunos de los elementos principales que forman
parte del concepto de fondo soberano, tales como la complejidad de su definición, su tipología
diversa y ciertos aspectos controvertidos como la escasez de transparencia de las estrategias
de algunos de estos instrumentos y la dificultad para determinar la verdadera naturaleza de los
intereses que guían sus actuaciones. Más adelante, se ha examinado también la relevancia de
estudiar estos fondos en cuanto al gran volumen global de activos bajo gestión y su notable
crecimiento en las tres últimas décadas. Estos apartados contribuyen a formar el marco teórico
para el análisis posterior, a través del que se proporciona una visión estática de la inversión
actual realizada por un grupo significativo de fondos soberanos en base a los sectores y las
zonas geográficas a los que se dirige la inversión.
De este análisis pueden extraerse las siguientes conclusiones:
Los principales países de proveniencia de los fondos seleccionados para el análisis son
Estados Unidos y Emiratos Árabes unidos, seguidos de países del este asiático (China, Hong
Kong y Singapur) y Kazajistán.
Existen cuatro zonas geográficas (Europa, Asia, Norteamérica y Oriente Medio) que captan
individualmente más del 15 % de la inversión total, de las cuales Europa, Asia y Norteamérica
atraen conjuntamente alrededor del 70 % de la inversión global.
El sector líder en cuanto a captación de inversión es el financiero, representando más de un
cuarto del total (28 %), seguido del tecnológico (11 %) y el de las telecomunicaciones (10 %).
Más del 80 % de la inversión proviene de cinco fondos soberanos, entre los cuales el fondo
Laura Gómez-Pavón Durán 61
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Número de empresas Fondos
1-10
China Investment Corporation
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio
Investment Corporation of Dubai
Future Fund
Samruk-Kazyna
Brunei Investment Agency
Libyan Investment Authority
Emirates Investment Authority
New Zealand Superannuation Fund
Ireland Strategic Investment Fund
Mumtalakat Holding
Russian Direct Investment Fund
10-30
Public Investment Fund
Mubadala Investment Company
Alaska Permanent Fund Corporation
Kazakhstan National Fund
Khazanah Nasional
30-100
Abu Dhabi Investment Authority
Kuwait Investment Authority
SAFE Investment Company
Qatar Investment Authority
100-500
GIC Private Limited
Temasek Holdings
National Council for Social Security Fund
University of Texas Investment Management Company
New Mexico State Investment Council
500-1000 Korea Investment Corporation
1000-2000
Alberta Investment Management Corporation
Texas Permanent School Fund
>2000 Norway Government Pension Fund Global
Tabla 5. Número de empresas en las que invierte cada fondo
Fuente: Thomson One
Laura Gómez-Pavón Durán 62
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Porcentaje medio de control Fondo
0-5 %
Abu Dhabi Investment Authority
Alaska Permanent Fund Corporation
Alberta Investment Management Corporation
Brunei Investment Agency
GIC Private Limited
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio
Kazakhstan National Fund
Korea Investment Corporation
National Council for Social Security Fund
New Mexico State Investment Council
New Zealand Superannuation Fund
Norway Government Pension Fund Global
SAFE Investment Company
Texas Permanent School Fund
University of Texas Investment Management Company
5-10 %
Future Fund
Ireland Strategic Investment Fund
Kuwait Investment Authority
Libyan Investment Authority
Russian Direct Investment Fund
10-30 %
China Investment Corporation
Investment Corporation of Dubai
Khazanah Nasional
Mubadala Investment Company
Public Investment Fund
Qatar Investment Authority
Temasek Holdings
30-50 %
Mumtalakat Holding
Samruk-Kazyna
>50 % Emirates Investment Authority
Tabla 6. Porcentaje medio de control en las empresas participadas
Fuente: Thomson One
Laura Gómez-Pavón Durán 63
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Nivel de transparencia Fondo
10
Alaska Permanent Fund Corporation
Alberta Investment Management Corporation
Future Fund
Mubadala Investment Company
Mumtalakat Holding
New Zealand Superannuation Fund
Norway Government Pension Fund Global
Samruk-Kazyna
Temasek Holdings
9
New Mexico State Investment Council
8
Hong Kong Monetary Authority Investment Portfolio
Ireland Strategic Investment Fund
Khazanah Nasional
Korea Investment Corporation
7
China Investment Corporation
GIC Private Limited
Public Investment Fund
Russian Direct Investment Fund
6
Abu Dhabi Investment Authority
Kuwait Investment Authority
5
Investment Corporation of Dubai
National Council for Social Security Fund
Qatar Investment Authority
4
Libyan Investment Authority
SAFE Investment Company
3
Emirates Investment Authority
2
Kazakhstan National Fund
1
Brunei Investment Agency
n/a
Texas Permanent School Fund
University of Texas Investment Management Company
Tabla 7. Grado de transparencia de los fondos soberanos
Fuente: Sovereign Wealth Fund Institute
Laura Gómez-Pavón Durán 64
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
Zona Valor (millones USD) Porcentaje
Europa 330.768,82 27,18 %
Asia 329.529,34 27,08 %
Norteamérica 314.197,63 25,82 %
Oriente Medio 199.281,33 16,38 %
Oceanía 18.382,01 1,51 %
África 13.486,89 1,11 %
Latinoamérica 11.220,78 0,92 %
Tabla 8. Distribución de la inversión por zonas geográficas
Fuente: Thomson One
Sector Valor (millones USD) Porcentaje
Finanzas 340.020,13 28,58 %
Tecnología 139.713,97 11,75 %
Telecomunicaciones 129.903,91 10,92 %
Consumo no esencial 120.893,92 10,16 %
Materiasprimas 115.270,86 9,69 %
Salud 97.696,64 8,21 %
Industria 94.326,01 7,93 %
Consumobásico 70.365,32 5,92 %
Energía 55.336,11 4,65 %
Servicios 15.287,90 1,29 %
Diversificado 10.706,60 0,90 %
Tabla 9. Distribución de la inversión por sectores de actividad
Fuente: Thomson One
Laura Gómez-Pavón Durán 65
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
noruego (Government Pension Fund Global) representa un 50 % de esa totalidad.
Del total de los 30 fondos seleccionados, se aprecia que más de la mitad de ellos invierten
en un número reducido de empresas. En este grupo se observa, además, que la mitad de los
fondos ejercen un control superior al 10 % compartiendo la característica de ser originarios
de países situados en Oriente Medio o el Sudeste Asiático.
Las diferencias obser vadas entre los diferentes fondos soberanos objeto de estudio sugie-
ren, al igual que buena parte de la literatura, que las futuras líneas de investigación deberían
enfocarse a estudiar estos instrumentos no de manera conjunta sino tratando de disgregarlos
en grupos de fondos que compartan características.
Referencias
Aguilera, R. V., Capapé, J., y Santiso, J. (2016). Sovereign wealth funds: A strate-
gic governance view. Academy of Management Perspectives, 30(1), 5–23. doi:
https://doi.org/10.5465/amp.2013.0055
Alhashel, B. (2015). Sovereign wealth funds: A literature review. Journal of Economics and
Business, 78, 1–13. doi: https://doi.org/10.1016/j.jeconbus.2014.10.001
Amar, J., Candelon, B., Lecourt, C., y Xun, Z. (2019). Country factors and the investment
decision-making process of sovereign wealth funds. Economic Modelling, 80, 34–48. doi:
https://doi.org/10.1016/j.econmod.2018.04.008
Bernstein, S., Lerner, J., y Schoar, A. (2013). The investment strategies of sovereign wealth funds.
Journal of Economic Perspectives, 27(2), 21 9–238. doi: https://doi.org/10.1257/jep.27.2.219
Buteică, A. C., y Petrescu, C. E. (2017). The rise of sovereign wealth funds: an overview of the
challenges and opportunities ahead. Hyperion International Journal of Econophysics &
New Economy, 10(1).
Capapé, J., y Guerrero Blanco, T. (2013). More layers than an onion: Looking for a definition of so-
vereign wealth funds. SSRN Electronic Journal. doi: https://doi.org/10.2139/ssrn.2391165
Carpantier, J.-F., y Vermeulen, W. (2018). Emergence of sovereign wealth funds. Journal of
Commodity Markets, 11, 1–21. doi: https://doi.org/10.1016/j.jcomm.2018.01.002
Cohen, B. J. (2009). Sovereign wealth funds and national security: the great tradeo. Interna-
tional Aairs, 85(4), 713–731. doi: https://doi.org/10.1111/j.1468-2346.2009.00824.x
Gaudens-Omer, K. T. (2019). A dynamic model of strategic allocation of sovereign wealth funds.
Theoretical Economics Letters, 09(01), 155–171. doi: https://doi.org /10.4236/tel.2019.91013
Kimmitt, R. M. (2008). Public footprints in private markets: Sovereign wealth funds and the
world economy. Foreign Aairs, 87(1), 119–130.
Knill, A. M., Lee, B. S., y Mauck, N. (2012). Sovereign wealth fund investment and the return-to-
risk performance of target firms. Journal of Financial Intermediation, 21(2), 315–340. doi:
https://doi.org/10.1016/j.jfi.2011.10.001
Kotter, J., y Lel, U. (2011). Friends or foes? target selection decisions of sovereign wealth
funds and their consequences. Journal of Financial Economics, 101(2), 360–381. doi:
https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2011.03.007
Linaburg-Maduell Transparency Index (lmti). (2020). Descargado de
https://www
.swfinstitute.org/research/linaburg-maduell-transparency-index
(Con-
sultado el 15-03-2020)
Megginson, W. L., You, M., y Han, L. (2013). Determinants of sovereign wealth fund cross-border
investments. Financial Review, 48(4), 539–572. doi: https://doi.org/10.1111/fire.12015
Reddy, K. (2019). Pot the ball? sovereign wealth funds’ outward FDI in times of global financial
Laura Gómez-Pavón Durán 66
Finance, Markets and Valuation Vol. 6, Num. 1 (Enero-Junio 2020), 51–67
market turbulence: A yield institutions-based view. Central Bank Review , 19(4), 129–139.
doi: https://doi.org/10.1016/j.cbrev.2019.08.003
Rozanov, A. (2005). Who holds the wealth of nations. Central Banking Journal, 15(4), 52–57.
Santiago Principles. (s.f.). Descargado de
https://www.ifswf.org/santiago-principles
(Consultado el 15-03-2020)
Top 91 largest sovereign wealth fund rankings by total assets. (s.f.). Descargado de
https://
www.swfinstitute.org/fund-rankings/sovereign-wealth-fund
(Consultado el
15-03-2020)
Truman, E. M. (2007). Sovereign wealth funds: the need for greater transparency and accounta-
bility (Inf. Téc.). Peterson Institute for International Economics.
Laura Gómez-Pavón Durán 67
